对比1月31日到2月8日上市的新股涨幅，养元饮品确实是不给力：

1月31日到2月8日上市新股情况一览。数据截至2月13日午盘。来源：WIND资讯 对此，上海云荣浙兴投资中心合伙人汤浩给出了四点分析：

市场面：由于该股每股单价过高，发行市值40亿元左右，这部分市值持股单价高，持股比较分散，导致上市后市场持股存在心理上的恐高压力，分散持股下形成的羊群效应，扩大了市场恐慌，导致趋势反转。

估值水平：对标承德露露，养元饮品现在市盈率是21倍。按这个水平，养元饮品的合理估值应该是500亿元左右，对比昨天的600亿元有一定水分。

基本面：养元饮品预计2017年业绩下降17.53%至19.14%，从基本面上看，2016年27亿元业绩大概率将是未来三年的最高点，中线天花板明显。

业务结构：养元饮品产品线过于单一，未来的业务线扩张，盈利水平难以确定乐观。中期内对业绩提升极为有限。

行业竞争日趋激烈

公开资料显示，养元饮品成立于1997年，系中国核桃饮品行业的先行者，是集研发、生产、销售于一体的大型核桃饮品制造企业。

自2014年来，植物蛋白饮料受到市场追捧，尤其随着大健康趋势深入人心，整个产业高速发展。

目前，六个核桃、椰树、露露、银鹭等老牌植物蛋白饮料品牌分别占据核桃露、椰汁、杏仁露、花生牛奶等品类的龙头位置。

但优势往往也是一种限制，与其他品牌一样，过度依赖单一品牌“六个核桃”是养元智汇亟须面对的问题。招股书中提到， 2014至2016年，核桃乳的销售收入占公司主营业务收入的比重分别为 94.90%、95.41%、97.30%。

另一方面，快速增长的市场吸引力众多竞争者的虎视眈眈，不少企业筹划推出了旗下的植物蛋白饮料产品，伊利、蒙牛、汇源等食品饮料行业巨头已经开始争相入局，如2017年伊利推出了植物蛋白饮料新品红枣核桃乳、植选豆乳等。专家指出，这些食品饮料巨头在渠道、品牌建设方面有优势，在跨界进入植物蛋白饮料市场后，或可以利用优势迅速铺货、打开市场。

随着行业竞争的加剧，多家企业的业绩也在下滑。承德露露2017年前三季度营业收入同比下降21.01%，净利润同比下降12.34%。收购了银鹭的雀巢在2016年表示，银鹭在过去一年销售额出现两位数的下降；椰树集团董事长赵波也表示2013年至2016年椰树集团产值连续三年出现下跌。

品牌营销专家表示，植物蛋白饮料的创新大多集中在品类上，渠道和价格创新仍显不足，广告仍然是拉动销售的主要动力，打广告必不可少，但关键还是要有过硬的产品来支撑。

广告费撑起的百元股

这家以打广告出名的公司，在广告推广方面的投入确实较多。2010年，六个核桃斥资千万，请著名主持人陈鲁豫为其代言，并于央视黄金时段投放了广告。不仅如此，近年来，旗下主要产品“六个核桃”冠名了多档节目，在《最强大脑》《挑战不可能》《好好学吧》等节目中都出现了其产品的身影，并且配合了其“补脑”作为宣传点。

由于其在广告推广营销方面的大手笔，据养元饮品的招股书显示，近年来，其营销费用的绝对额和比例持续攀升。2014-2016年和2017年上半年，该公司的营销费用分别为8.57亿元、9.21亿元、10.72亿元和5.55亿元，占营业收入的比例分别为10.38%、10.11%、12.06%和15.13%。

但是在广告推广的投入不断提升的情况下，公司的营收和盈利并没有出现提升。据披露的数据显示，2014-2016年和2017年上半年，养元饮品的营收分别为82.6亿元、91.2亿元、89亿元和36.7亿元，同比增加的幅度分别为为 11.17%、10.35%、-2.38%、-9.03%；净利润分别为18.3亿元、26.2亿元、27.4亿元和10亿元，同比增幅分别为15.70%、43.13%、4.61%、-23.08%。

有意思的是，与营销推广的费用相比，公司的研发投入却非常低，投入资金占应收比例从来没有超过1%，核桃补脑的营销模式，似乎“没有技术含量”。

而在养元饮品IPO阶段，其招股书显示，公司发行募集的资金有29亿用于营销网络的建设。即便在广告投入扩大也没有带来营收增加的情况下，公司在上市募资时，依然将募集资金投入给营销项目，而不是用于产品的研发或者扩大生产等。

事实上，在养元饮品的招股书中，对另一个项目的资金募集也缺乏说服力。据招股书显示，2014-2016年和2017年上半年，养元饮品的智汇植物蛋白饮料的产能利用率分别为65.5%、52.36%、47.86%、34.46%，不仅在逐年下降，而且其利用率还不及一半。而公司在募资投资的项目中，还要将3.66亿的资金用于植物蛋白饮料项目上。

不过，六个核桃的成功并不是偶然的，仅靠一个大单品在植物蛋白饮料行业卖到91亿元，六个核桃的团队居功至伟。任何一个企业发展、壮大，背后都是有一群“万众一心”的团队在为之贡献力量。六个核桃在“如何把企业与员工，企业与经销商做深度捆绑，让他们愿意与公司共同奋斗？”这个问题上，为大家提供了一个很好的借鉴制度。

用“合伙人”制度搭建团队起死回生

河北养元自1997年成立至2004年控股股东衡水老白干进行国企改革期间，一直是个烂摊子，国企衡水老白干接手河北养元时，其已经处于资不抵债，破产边缘的境地，在衡水老白干接手后依然没有扭转河北养元的颓势。

转机出现在2004年9月，衡水老白干进行国企改革，不赚钱的河北养元被要求改制。最终公司94名员工中的58名以309.49万元的价格买下了河北养元的国有股，变成一家私企。衡水老白干甩了包袱，职工翻身做了主人，一举两得。

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在这份58人的自然人股东名单中，有公司的伙房厨师，有仓管保管员、有保安、有文员、有花木工人和司机等，少的出千儿八百元，多的出上万元，都成了公司的股东。

十几年前，六个核桃董事长姚奎章通过给予股权，就让57名员工都成了姚奎章的合伙人，成为了企业的主人。让员工与公司形成利益、事业与命运的共同体。让员工从过去为老板打工变成为现在为自己创事业的心态。这样，企业的决策不再仅仅通过资本投票，而是由整个合伙人进行的集体决策。员工身份的转变，使得他们从强制化管理转化为创业者的“内在动力”，能让每个员工掌握自己的命运，享有身份感和成就感，做大事业、分享成就，并对将来获得报酬保持憧憬和动力。

这57个合伙人在市场竞争激烈、没有品牌优势的情况下，通过一系列的销售策略和手段，在河北省饮料行业霸主露露集团的打压之下同仇敌忾，打了无数个胜仗，并在市场中有了一席之地。直至今日，六个核桃冠名多家益智节目并让“经常用脑,多喝六个核桃”的产品理念深入消费者人心。

尝到“合伙人”甜头的姚奎章，依样画瓢，于2010年进行增资扩股。自然人股东数增加至86人，它的股东结构出现了糖烟酒周刊杂志的广告主任、各地销量最好的经销商等，高达20人。通过股权将经销商牢牢和六个核桃捆绑在一起。并实现了公司的快速发展。

合伙人制度的力量是伟大的，2005年起，爆品六个核桃，连续十年大热，一举成为核桃乳行业的龙头，占据90%以上的市场份额。

2014年-2017上半年，它营收82.62亿、91.73亿、89.03亿、36.66亿；净利润为18.31亿、26.2亿、27.41亿、10亿；经营性现金流量净额25.35亿、25.28亿、24.03亿、。

一年营收90亿，净利27亿。这个业绩，已经秒杀全中国绝大多数上市公司。在整个A股3454家上市公司中，它的利润，竟然能排在第126位。和它排在同一梯队的，有海天味业、云南白药。

2016年，它卖出了43亿罐核桃乳，瓶罐连起来，可绕地球5.85圈。

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六个核桃实施合伙人制度的经历，给我们一个很好的借鉴，当我们打算建立合伙人制度时，需要注意如下几点：

▋1、合伙人是一个广泛的概念，参与对象可以是企业的核心员工，也可以是企业的经销商，通过这种方式，不单单实现员工身份转变，也使企业实现由内驱式发展向外延式发展的转变。使合伙人都成为企业共创、共享、共担的事业伙伴。

▋2、合伙人的建立标准必须明确，合伙人不是普惠制，一定要先在核心人员中实施。通过完善的股权架构搭建与调整并利用不同的激励模式如限制性股份、期权、虚拟股等多种方式进行股权设计，同时保障公司的控制权不受影响，明确合伙人退出机制等，确保制度的实施与企业发展相匹配，实现企业与个人利益最大化。

▋3、制度的建立必须有法律保障，合伙人间的权利义务关系必须明确。合伙人制度的设计与公司股权架构调整及各股东的利益息息相关，一旦出现法律上的瑕疵，非但不能使合伙人顺畅的处理问题，反而更容易引发矛盾。若影响到公司的正常运作，动摇公司股权的稳定，那建立合伙人制度就得不偿失了。

（综合中国证券报、环球老虎财经等媒体）