©️ 资本深探原创 · 作者 | 张遥

非洲猪瘟的影响尚未过去，紧随而来的新型冠状病毒疫情，使得“猪肉”这道中国人餐桌上的常备粮食继续在“奢侈品”的行列里居高难下。

国家统计局最新公布的数据显示，2月份猪肉价格上涨135.2%。猪价高涨的洪流里，就有一家大型猪企勇敢地退出新三板，冲向了港股上市的赛道。

2月27日，四川天兆猪业股份有限公司（下称“天兆猪业”）递交了招股书。天兆猪业成立于2004年，前身为天生畜牧。2016年曾在新三板挂牌，2019年4月从新三板摘牌。

与温氏股份、牧原股份这类商品猪全养殖链企业不同的是，天兆猪业更侧重上游的种猪生产——种猪是指以育种、繁殖为目的培育的母猪和公猪，而直接用于销售的则为商品猪，种猪被作为所有商品猪生产的源头。根据灼识咨询提供的数据，2017年及2018年，天兆猪业在所有种猪养殖公司中分別排名第二及第四。

财务方面，招股书数据显示，2017年、2018年和2019年前9个月，公司营业收入分别为4.75亿元、4.49亿元和4.76亿元，净利润分别为1.59亿元、0.41亿元和2.48亿元。

盈利数据波动的背后自然与2018年起开始蔓延的非洲猪瘟疫情密切相关，但对于天兆猪业来说，这些数字背后存在一个尴尬的问题：虽然种猪培育是公司的核心业务，但迅猛增长的业绩并不是由于种猪业务带来的，而是越来越多来源于商品猪销售的增长。

除此之外，对天兆来说，生产检疫的合格审批、新冠疫情造成的饲料成本高涨、依然持续的非洲猪瘟威胁都是不得不面对的问题。

外企高管回乡创业

余平、谭瑾夫妇是天兆猪业的创始人。

1982年余平毕业于重庆建筑大学道桥系专业。曾经在铁道部院外办公室从事国际工程承包工作，之后在百事可乐集团和金佰利中国公司从事生产运作高层管理。谭瑾则毕业于长沙铁道学院法语专业，曾赴加拿大曼克顿大学攻读工商管理硕士，在创业前担任中国证券市场研究中心高级项目经理。

1997年，余平回乡创业。通过收购不良物业资产进行二次改造开发的方式，他盘活了数个大型商城和农贸批发市场。在盘活农贸批发市场的过程中，余平发现重庆的生鲜猪肉市场还是一片空白，作为百姓日常消费必需品的生鲜猪肉存在很大的缺口，于是决定进入这个行业。

天兆猪业的股权结构显然颇有家族气息。天兆猪业的控股股东为重庆市天兆食品有限公司（以下简称天兆食品），天兆食品股东方面，天生物业、Hytek Tianson及Tianson Holdings分别持有其65.01%、28.39%及6.60%股权。

天生物业是余平夫妇所有，由余平持有80%，谭瑾持有20%股权。谭瑾的叔父谭国擎则拥有法国Tianson Holdings的全部股权。

除此之外，天攀科技持有天兆猪业的8.84%股份，提供天兆猪业旗下畜牧管理软件开发、信息咨询及服务，畜牧生产管理研究及技术咨询。余正博持有天攀科技63.24%股权，是余平夫妇的儿子——就在今年的1月19日，余平夫妇无偿向余正博转让天攀科技的20.2%及23.95%股权。

作为一家中外合营企业，家族成员之外，天兆猪业的背后还有国际知名跨国公司身影。Hytek Tianson为HyLife集团全球营运公司的加拿大母公司，由伊藤忠商事株式会社及CPF Canada Holdings Corp.分别拥有49.9%及50.1%的股份，天兆猪业的首批猪种便来源于HyLife的子公司。伊藤忠商事株式会社是被《财富》周刊评为世界500强之一的综合性贸易公司。CPF Canada Holdings Corp.由Charoen Pokphand Foods PCL最终控制，后者是在泰国上市的大型集团公司。

据报道，目前天兆猪业拥有两个品系（加系和法系）共8万头规模的纯种猪群体，种猪产能达50万头/年，且预计到2022年，种猪产能将达到120万头/年以上。拥有37座养猪场，其中大多数位于重庆及四川，其余位于黑龙江、甘肃和贵州。

2017年、2018年和2019年前9个月，天兆猪业营业收入分别为4.75亿元、4.49亿元和4.76亿元，净利润分别为1.59亿元、0.41亿元和2.48亿元。

技术依赖国外引进，市场遭遇行业巨头挤压

种猪是天兆猪业的发家资本。在深入解读之前，我们先来看下种猪的生产。

种猪顾名思义，就是专门用于配种的猪，是一切生猪的生产源头，价格是生猪的几倍不等。种猪的奥秘在于持续选育，但中国育种始于1989年，落后国外30年，本土猪饲料效率低，难以满足工业化生产的要求。核心技术被国外育种巨头掌握，中国企业均通过引进开展育种工作。天兆猪业赖以生存的猪种基因来自于加拿大、法国技术共享。

2008年，天兆猪业一次性从加拿大Hylife全资子公司FAST基因公司引进866头优质种猪。之后又在2017年从法国引进975头纯种猪。“杜长大”是杜洛克猪、长白猪、大白猪，三大“洋猪”品种的简称，天兆猪业最初引进的品种也都归属此类。此外，还有皮特兰猪、皮杜猪。

大白猪又称为大约克夏，原产于英国。由于大白猪，饲料转化率和屠宰率高以及适应性强，世界各养猪业发达的国家均有饲养，是世界上最著名，分布最广的主导瘦肉型猪种。

长白猪原名“兰德瑞斯猪”，原产于丹麦， 是世界上优秀的腌肉型猪种，由当地猪与大约克夏猪杂交育成。

杜洛克猪（Duroc）原产于美国，其最大优势为生长快，饲料转化率高，抗逆性强。

天兆引进的是曾祖代种，这些原始种猪就成为整个养殖链上最开始的一环，培养其后代二元后备母猪作为销售的种猪。

开展种猪业务的门槛并不高，事实上，早在去年众多国内大型猪企都纷纷开始布局种猪生产，温氏股份、正邦科技均大规模囤积种猪，2019年温氏股份通过收购新大牧业进一步巩固了种猪布局。禽类巨头益生股份也独资成立种猪公司，加紧扩产。猪市竞争显得颇为激烈。

增长依赖商品猪销售，核心业务业绩走低

数据可见，2017年-2019年期间，天兆猪业来自种猪销售的营业收入分别为1.98亿元、7662.3万元、9709.8万元，占营业收入的比率分别为40.6%、15.1%、18.6%，整体呈下滑趋势。

与此相反的是，2017年-2019年期间，来自商品猪销售的营业收入分别为2.29亿元 、3.02亿元、3.16 亿元，占营业收入的比率分别为47.0% 、59.7%、 60.7%。

单价也透露出相同的现象，公司主打的种猪产品，从2017年的2798元到2019年前三季度的2873元，增长并不明显；商品猪从2017年的1657元增长到2019年前三季度的1809元，商品幼猪从771元增长到1077元，相比之下涨价幅度更大。

除此之外，占比较小的还有鲜肉销售业务。

鲜肉销售始于2018年，天兆猪业收购广安天兆屠宰场，当年鲜肉收入5328万，占总收入的10.5%；2019年前九月则贡献收入4090.6万，收入占比为7.8%。同时，公司还提供附属服务及产品，主要包括饲料销售及向养殖公司提供养猪服务。

从经营模式来看，天兆猪业的“公司+农户”经营模式，和龙头猪企温氏股份的模式类似。2017年、2018年和2019年前三季度，公司委托农户养殖的生猪销量占出栏产量比例分别为64.3%、77.8%和67.8%，剩余出栏量则来自自家养殖场。

在我国高密度的养殖环境下，预计非洲猪瘟病毒短期内很难根除，疫情将大概率反复存在，养殖已然成为一个高壁垒的行业，未来的生猪养殖主力将集中在有资金、有防控技术、有种源的头部养殖企业。

2019年非洲猪瘟使得商品猪养殖成本一路走高，相应的，作为猪只出栏的源头，种猪价格自然也就相应被抬高。而按照目前疫苗研制进展来看，成熟疫苗将在很长一段时间不能面世，短期内猪价依然无法走脱上扬的趋势，因此对于天兆猪业在内的猪企来说，红利仍会持续一段时间。

在余平最近的一次专访中，他预计，未来生猪的价格会持续稳定在高位，30元/公斤甚至更高。因此他对行业的信心十足。

不过值得注意的是，截至招股书签署日，天兆猪业营运中的37座猪只养殖场中，有16座尚未取得动物防疫条件合格证。

在非洲猪瘟疫情之下，这些审批会更加严格。招股书中明确表示：“上述情况可能会延迟或阻碍我们持续业务营运，或可能遭受民事补救，对我们的业务、财务状况、经营业绩及前景造成重大不利影响。”