上篇文章我们分析了种子行业，本文延伸到种子的下游----粮食种植行业。申万三级行业粮食种植板块共包括6家公司，分别是$北大荒(SH600598)$、$苏垦农发(SH601952)$、众兴菌业、雪榕生物、华绿生物和万辰生物。其中，后面四家的主营业务是菌类种植，产品包括金针菇、杏鲍菇等等，实际上只是经济作物中的一个小板块。因此，A股较为纯粹的主粮种植企业只有北大荒和苏垦农发两家。

两家公司中，北大荒实际规模较大，公司的核心资产是1000多万亩耕地和可垦荒地，主要分布在黑龙江的“天然粮仓”三江平原。苏垦农发则是一家自营农作物种植、良种育繁、农产品加工及销售的江苏大型国有企业。

截至2021年5月6日，北大荒市值286.92亿元，苏垦农发市值155.03亿元。PE(TTM）分别为27.02和20.5倍，在无风险收益率偏低的当下，估值处于合理水平，但没有绝对低估。

收入方面，北大荒2021年3月前滚动12个月的营业收入为32.6亿元，苏垦农发90.9亿元，远大于北大荒。主要原因是二者营业收入确认口径不同，北大荒是“加盟”模式，耕地租给农工，自己不种，种植板块收入核算的是土地租金收入；苏垦农发则是“自营”模式，自产自销，种植收入核算粮食销售收入，因此显得规模较大。按实际粮食产量口径看，北大荒2020年粮豆总产113.8亿斤；苏垦农发2020年麦稻总产25.06亿斤，北大荒远高于苏垦农发。

北大荒的具体营收构成见下表：

苏垦农发的营收构成见下表：

可以看出，北大荒的营收种类更简单，土地承包占绝对大头，比较容易分析。苏垦农发则复杂很多，除种植业外，还有食用油、农资、种业等等，经营影响因素更多。

毛利率方面，北大荒2021年3月前滚动12个月毛利率高达46.18%，说明土地租赁一定程度上确实是一本万利的生意。苏垦农发业务种类多，行业竞争激烈，毛利率15.95%，差不多只有北大荒的1/3，是门苦生意。可见“地主”确实比“农民”好干。

扣掉各类费用后，净利率差异更明显。北大荒2021年3月前滚动12个月净利率29.73%，比二线白酒企业都高。苏垦农发的净利率只有8.07%，几乎就是常规制造业的水平。北大荒的抗市场风险能力，要强于苏垦农发。

最终，在2021年3月前滚动12个月里，北大荒获得9.88亿的归母净利润，苏垦农发则为6.86亿。北大荒小胜一筹。

周转率上，苏垦农发是北大荒的一倍以上，这也是由商业模式决定的。苏垦农发账面上有大量的粮食产品，必须高周转。而北大荒账面接近50%的资产是货币资金和交易性金融资产，闲置资金过多严重影响周转率，管理效率有待提升。

资产负债率方面，两家公司差异比较大。北大荒38.73%，但其中25.33%是合同负债，基本没有有息负债。苏垦农发高达56.91%，主要是2021年一季报时，公司在资产端确认了大额的使用权资产，负债端确认了45.21%的租赁负债。除此以外有息负债极少。在此之前，公司没有确认租赁资产和相应负债，资产负债率常年维持在25%以下。最近一期的会计处理更审慎一些。

多项因素综合下来，两家公司的ROE和ROIC水平全在12%以上，而且稳定性强，总体看都是优质企业。如果剥离掉巨额的沉淀资金，北大荒的实际盈利能力还会更强。

比较明显的缺点是成长性，北大荒业绩成长主要靠提高租金。租金提一次容易，长期稳定提升不可能，体现在财务数据上，过去五年的营收年化复合增长为负，净利润年化复合增速8.49%。苏垦农发业务种类多，营收提升容易一些，但净利率低制约了它的盈利增速，净利润的年化复合增速比北大荒还要低。

综合来看，我觉得两家公司都还不错。北大荒是地主，旱涝保收、坐地吃租，但资金管理能力差，不怎么进取。苏垦农发是佃农，精打细算、勤勤恳恳，虽然家底薄了些，但有和北大荒差不多的收益能力，实属不易。一旦遇到风险，家底儿厚的一方会更从容，所以从安全性的角度看，北大荒更强。虽然市场给北大荒的估值比苏垦农发高，但如果让我二选一，我还是会选北大荒。

在当前的大盘点位，两家公司都处在合理估值水平，没有超额收益赚，吸引力一般。长期拿着有稳健收益，但遇到大盘下行的话，也会跟着亏损。

但是，如果真有一天，大盘跌很多，让这两家公司有了明显的投资价值，那时肯定会有不少股票也具备了非常好的博弈价值。横向比较，这两家公司的吸引力还是不大。这恐怕就是所有低波动、稳定型股票都要面对的尴尬局面。

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