1.地域特色，走向全国

特一药业集团股份有限公司是一家集医药研发、医药工业、医药商业为一体的 综合型医药集团公司。公司位于广东省江门市台山市，是台山市第一家上市公司。 公司有三大重点品类：呼吸系统类、皮肤系统类、消化系统类。主要产品包括止咳 宝片、蒲地蓝消炎片、感冒灵颗粒等。立足华南地区，品牌认可度高，不过其他地 区营业额增长较快，2021 年东北地区营业收入同比增长 73.71%，华中地区、华东 地区营业收入同比增长分别为 33.51%、30.86%，逐渐发展为全国性品牌。

公司发展历程丰富。台城制药厂 2002 年改制后，成立广东台城制药有限公司， 两年后年公司适址至台山北坑工业区长兴路 9 号-11 号，2009 年进行股份制改革， 更名为广东台城制药股份有限公司，于 2015 年收购台山市新宁制药有限公司为子公 司，次年更名为特一药业集团股份有限公司，2018 年兼并收购了广东国医堂制药股 份有限公司，2021 年设立子公司特美健康，进行健康消费领域布局。

公司的股权结构清晰。实际控制人为许氏家族，许丹青、许为高、许松青、许 恒青和许丽芳五位共计直接控股 49.98%。五人之间存在关联关系，其中：许为高先 生与许丽芳女士为夫妻关系，许丹青先生、许松青先生和许恒青先生均为许为高先 生与许丽芳女士的儿子。

管理团队经验丰富、产业认知深入。现任公司董事长长期从事药材贸易等业务， 曾任正天药业董事长、总经理，台城制药有限公司董事、总经理等职务。现任特一 药业集团股份有限公司董事长、总经理，同时兼任广东省医药行业协会理事、江门 市企业联合会常务副会长和台山市第十五届人民代表大会常务委员，并于 2011 年 12 月被广东省医药行业协会评为“广东省医药行业著名企业家”。

公司营业总收入整体呈上升趋势，2012-2014 年，特一药业营业总收入增长很 慢，15 年以后情况得以改变，虽然 2020 年和 2021 年受新冠疫情影响营业总收入 减少，但已逐步回升。15 年公司实现营业收入 5.17 亿元，同比增长 49.83%。主要 原因为：收购海南海力以前，两家公司都从事止咳宝片的生产和销售，销售渠道相 似度高且海南海力所生产的止咳宝片价格更低，收购以后特一牌止咳宝片市场得以 扩大，存量也迅速下降，当年营业总收入及同比增长率增速快。特一药业把握了止 咳宝片议价权，其后基于市场调研进行了提价，止咳宝片产品毛利率上升、药店等 主体的积极性提高，这些因素有力也地促进了 15 年以后公司营业总收入的增长。

公司净利润和毛利率水平整体较高，呈稳健增长趋势，但 20 年降幅较大。公司 主营产品止咳宝片市场份额稳定，具有消费者较多的基础，公司毛利率大体维持在 40%以上，归母净利润率保持在 20%上下，虽然逐年波动，但是波动范围很小，公 司收入较稳定。20 年降幅原因为新冠疫情的冲击，公司主要产品为止咳宝片，属于 疫情期间管控药品，受国家政策影响近两年销售数量减少较多，作为公司核心产品， 销量下降对净利润和和毛利率造成的影响很大，但是随着疫情形势的缓解和感冒药 药物管控政策的放松，2021 年已出现好转趋势。

公司各项费用率管控严格。各项费用率相对稳定，2018 年公司销售费用率的大 幅上升主要是报告期公司持续加大了品牌建设和市场推广的力度导致的。公司坚持 以研发为核心，研发费用占比持续上升，自 2018 年起，研发费用的占比都大致高于 5%。

长期以来公司经营稳健，经营性现金流保持稳定状态。除 2020 年受疫情影响经 营性现金净额出现下滑，其余阶段经营性活动与公司净利润相匹配，凸显公司优秀 的经营效益。 分红上，公司自 2014 年上市以来，每年都会进行分红。期间累计实现净利润 8.6 亿元，累计分红 5.6 亿元，整体分红率为 65%。2021 年公司实现的可供分配利 润 1.18 亿元，报告期末累计可供分配利润 4.01 亿元。近年来，公司的经营稳健， 为给予投资者合理的投资回报，分享公司持续发展的经营成果，公司结合目前的经 营状况以及未来的发展前景，拟以每 10 股派现金红利 6.50 元（含税）。

收入结构持续优化，化学制剂药中成药地位突出。化学制剂药和中成药是公司 主要的营收来源，16 年以来两者比重趋于平衡，16 年至今化学制剂药收入占比分别 为 54%、53%、44%、46%、56%和 47%，总体在 50%上下波动；中成药收入占比 分别为 35%、34%、46%、46%、31%和 43%，大致在 40%上下波动。其中，中成 药产品 2021 年实现营业收入 2.36 亿元，占比 43%。

公司于 2021 年开始实行股权激励机制。2021 年 11 月 30 日，公司通过《关于 向激励对象授予股票期权的议案》，授予 116 名激励对象 400 万份股票期权。股权激 励覆盖人员有陈习良、黄燕玲、张清民、张用钊及其他核心人员 112 人。 股权激励解锁条件：该激励计划在 2021 年-2023 年会计年度中，分年度对公 司的业绩指标进行考核，2021-2023 年业绩考核目标分别为以 2020 年净利润为基数， 2021 年净利润增长率不低于 170%/300%/450%。特一药业 2020 年净利润为 0.44 亿元，经测算 2021-2023 年净利润分别达到 1.19、1.76 和 2.42 亿元时，该激励计 划可以实施，2021 年已经实现。

2.中药行业发展正当时

2.1.政策快速落地，聚焦中医药传承创新发展

2021 年：迎来中医药政策落地爆发期。经过多年的发展与探索，2021 年迎来 了中医药政策落地爆发期。并且国家对中医药支持政策已由顶层设计逐步过渡到落 地执行阶段，具有较强的连贯性，符合《“十四五”国家药品安全及促进高质量发展规划》中提到的“中药传承创新发展迈出新步”的主要发展目标，释放出强烈地积极信号。

2.2. 中药：中国医药产业重要组成，行业景气度回升

中医药行业产业链从原料到消费者经过三大环节：上游市场为原材料供应商，包括中药原材料供应商（种植、养殖、采集等）； 中游环节为中药制造业，其中有包含中成药、中药饮片等诸多形式的中药产 品； 下游为销售终端，涉及中医医疗机构、零售药店及医药电商等。

中药产业是我国医药产业的重要组成，也是代表我国最重要的民族产业之一。 尤其是顶层设计上，我国政府也是一直在大力扶持，加上中药拥有广阔的群众基础， 市场规模呈现稳步增长之势。根据沙利文的预测，到 2022 年市场规模有望达到 10,428 亿元人民币，CAGR 维持在 5%以上。

中成药：终端销售拐点已现

产量上，根据国家统计局的数据显示，2014-2021 年中国中成药的产量呈现波 动趋势，主要原因是需求变缓以及 2018 年后统计口径导致。经历 2020 年疫情的干 扰，2021 年产量与 2020 年基本持平。 医院端：根据 IQVIA 统计，医院端中的其他类别（中药为主） 2021 年 Q1-Q4 增速分别为 0.3%，8.9%，10.8%，12.6% ，而 2020 年全年增速为-12.0%。 零售端：米内网预测 2021 年中国城市实体药店终端中成药市场规模将有望超过 1000 亿元，超过亿元的品种约 200 个，销售额增长率超过 10%的品种为 58 个，其 中销售额大于 5 亿元的中成药有 7 个。（报告来源：未来智库）

3.打造“1+N”产品线矩阵

3.1.“1”——止咳宝片：特色大单品，百年独家专利

核心产品优势突出，“特一”止咳宝片为独家产品且历史悠久。止咳宝片在我国 止咳化痰类中成药市场排名前五，产品具有近百年的悠久历史，出现于清末民初， 配方源自经典古方止咳散，前期为散剂，后以膏剂的形式出现，主要治疗因伤风而 成的咳嗽。1989 年，刘得之先生的儿子刘树仁先生响应政府号召，将原秘方捐献给了特一药业前身--台城制药厂。2015 年公司以总价 4.61 亿元收购海南海力制药 100% 股权，完成收购以后止咳宝片成为特一药业独家产品，2016 年 1 月，为了更好地发 挥产品的协同效应，公司停止了海力制药公司止咳宝片的生产销售，保留母公司特 一药业“特一”止咳宝片的生产销售，融合双方 OTC 市场的营销网络和营销人员，并 对销售渠道重叠的区域进行了整合、优化，为止咳宝片后续发展奠定了重要基础。

止咳宝产品制作工艺高、疗效突出。公司为“止咳宝片”注册“特一牌”商标，为实 施名牌战略奠定了基础，组织了科研人员采用现代工艺技术将“止咳宝片”研制成薄膜 衣片，并采用现代铝塑膜包装，一举解决了原“宁城牌止咳宝片”容易受潮裂片的质量 问题。经广东省中医院和广州中医学院附属医院临床疗效总结有三大特点：一是对 各类型的慢性咳嗽有显著效果，对止咳、化痰、平喘疗效十分明显，临控+显效率为 73%，总有效率为 93%；二是毒副作用很低，疗程短、见效快、服药方便；三是对 虚寒型和痰湿型咳喘治疗效果最好，总有效率分别是 100%、95%。

作为核心产品，止咳宝片对促进公司营业总收入的增长有重要作用。止咳宝片 是公司的核心品种，毛利率一直维持在 80%左右。2012-2014 年，特一药业营业总 收入增长很慢，15 年以后情况得以改变，虽然近两年受新冠疫情影响，但已逐步回 升。15 年公司实现营业收入 5.17 亿元，同比增长 49.83%。主要原因为：收购海南 海力以前，两家公司都从事止咳宝片的生产和销售，销售渠道相似度高且海南海力 所生产的止咳宝片价格更低，收购以后特一牌止咳宝片市场得以扩大，存量也迅速 下降，特一药业把握了止咳宝片议价权，其后基于市场调研进行了提价，止咳宝片 产品毛利率上升、药店等主体的积极性提高，这些因素有力地促进了公司营业总收 入的增长。

公司 2022 年将努力提升止咳宝片的销售数量。原因是止咳宝片为公司的高毛 利产品，目前影响其利润的最大因素是销量。根据公司公告，公司预计 2022 年止咳 宝片全年销售 2500 万盒(约 3.3 亿元)。 为实现销量增长目标，公司将分地区采取不同发展战略。2019 年，公司对止咳 宝片产品的市场覆盖率进行了全面调查，从调查结果来看，市场覆盖率比较好的地 区主要在广东、浙江、江苏、山东、黑龙江、吉林等省及北京市区，其他区域的部 分地区还存在着空白的市场；而且市场覆盖率比较好的浙江、江苏、山东及东北等 地区也存在部分市场覆盖率较低的区域，这些空白区域的开拓将进一步增加止咳宝片产品的长期市场空间。目前全国 31 个省和市都有止咳宝的销售，后期计划整体地 做市场调查之后，在空白市场进一步的发力，提高空白市场的覆盖率。另外，目前 公司在广东省的销售方式是直接由公司营销人员到药店进行销售，后期其他省有可 能由经销商和公司自营形成互补，因地制宜地推动止咳宝片的销售。

止咳化痰类产品市场广阔，中成类止咳化痰药物比重不断增加。据《中国止咳 化痰中成药市场评估与投资战略报告（2022 版）》显示，随着自然环境及气候的变 化，咳嗽的发病比例呈现不断上升的趋势，特别是经济发达地区，由于人口密集等 因素，发病率较高。据国家卫生部统计，我国每年有近 3 亿人感染呼吸系统疾病， 其中咳嗽患者多达 5,000 多万人，城乡居民咳嗽患病率在 15%以上，可见我国止咳 化痰类药物较大的市场容量。我国止咳化痰类药物市场以中成药为主，近几年中成 药所占比重均在 78%左右，且比重不断增加，显示出止咳化痰类中成药良好的成长 性。

止咳化痰类药物的细分市场依然是一个开放和充分竞争的市场，政策支持下， 疗效确切且物美价廉的品种正面临一个迅速扩张的良机。从现有的市场情况分析， 除念慈菴蜜炼川贝枇杷膏一品独大外，止咳化痰类中成药市场中的其他前九名品牌 的市场份额并不高，品牌优势并不明显，市场份额出现了均摊的趋势，这对于止咳 宝片的进一步发展而言无疑是有利的。2021 年 3 月，国家发布「十四五」规划和 2035 年远景目标纲要。在全面推进健康中国建设中，提出要推动中医药传承创新， 包括对中西医并重和优势互补以及对中药质量提升、推动中药走出去进行了重大部 署。「十四五」期间将是中医药事业进入快速发展、高速发展的黄金时期。对中成药 止咳药企来说，将迎来一个新的发展良机。

止咳宝片疗效契合市场需求。根据 SFDA 南方医药经济研究所一项医生调查显 示，咳嗽患者的门诊人数年增长幅度约为 5-10%，刺激性干咳是门诊的主要收治类 型，咽喉痛痒是咳嗽患者最主要的伴随症状，咳嗽患者中，年轻患者风寒性感冒引 发的咳嗽占比较高，50 岁以上的人群咳嗽患者占比也相对较高。而止咳宝片用于年 轻患者易感的寒咳及老年人易感的慢性支气管严疗效十分突出，与其他止咳化痰类 产品相比，和消费者需求更加契合。 药店连锁化及区域品牌化趋势下，特一具备自身竞争优势。药店连锁化加剧、 单体药店增长稳定。特一长期以来和药店保持良好合作关系且主要产品止咳宝片的 销售毛利率高，药店利润和销售积极性也较高，这对特一开展新的连锁药店合作具 有重要推动作用，有利于止咳宝片线下铺货率及品牌竞争力的提高。

3.2.“N”—— 国医堂中药批文待转化，围绕中药多元发展

特一药业产品数量众多，品类丰富。主要产品为中成药类、化学制剂药类及化 学原料药。公司有三大重点品类：呼吸系统类、皮肤系统类、消化系统类。

在国家产业政策大力支持中医药行业发展的背景下，公司计划紧跟国家改革与 发展的大趋势，重点发展中成药品种。2018 年公司以资产收购的方式获得广东国医 堂药品批文 96 个，涵盖丸剂、滴眼剂、呼吸系统、消化系统等中成药用药领域，进 一步丰富了公司中成药产品结构。国医堂的优势品种主要有蒲地蓝消炎片、枫蓼肠 胃康片、西青果颗粒、如意定喘片、如意定喘丸、感冒灵颗粒、皮肤病血毒丸、消 痤丸、降糖舒丸等。

将皮肤病血毒丸、降糖舒丸作为继止咳宝片后的重大品种进行培育。随着公司 生产排场的综合安排及现代中药产品线扩建及技术改造建设项目的陆续完工，公司 已逐步推出国医堂项下的蒲地蓝消炎片、枫蓼肠胃康片、感冒灵颗粒、皮肤病血毒 丸和降糖舒丸等产品，目前市场反馈情况良好，皮肤病血毒丸 2022 年预计销售额可 以达到 2000 万元；降糖舒丸目前仍处于市场开拓阶段，预计 2022 年的销售额可以 达到 500 万元。在国家产业政策大力支持中医药行业发展的背景下，鉴于皮肤病血 毒丸和降糖舒丸的市场潜力较大，公司已将皮肤病血毒丸、降糖舒丸作为继止咳宝 片后的重大品种进行培育。目前公司已启动皮肤病血毒丸的临床试验，公司将通过 核心品种的临床研究和真实世界研究，推动公司特色中药品种成长为中药大品种， 提升公司的经营业绩。

化学制剂药：积极参加一致性评价、集采和医院的招投标工作，增加公司产品 营销渠道。在仿制药一致性评价政策实施背景下，公司选择了市场销售情况良好， 具备一定市场潜力的 29 个产品与相关研发机构进行合作，开展药品质量和疗效一致 性评价工作。截至目前，公司的头孢氨苄胶囊、蒙脱石散、头孢拉定胶囊、磺胺嘧 啶片、阿莫西林胶囊、盐酸克林霉素、甲硝唑片、吡嗪酰胺片、复方磺胺甲噁唑片、替硝唑片、卡托普利片等 11 个产品已通过一致性评价，其他项目正在按计划推进中。 公司将以此为契机，积极参加后期的集采和医院的招投标工作，增加公司产品营销 渠道。

加大原料药的市场推广力度，提高现有原料药产品的市场份额。公司化学原料 药生产销售由全资子公司台山市新宁制药有限公司负责，其特色是技术先进，属于 小品种的原料药，部分产品拥有独家原料药生产批件。如冰醋酸（治疗各种皮肤浅 部真菌感染，灌洗创面及鸡眼、疣的治疗，可用作腐蚀。）、次没食子酸铋（用于痔 疮和硼酸及滑石粉配伍，可用于皮肤皱褶处因湿热刺激和互相摩擦所形成的摩擦红 斑）和硫酸钙（食品添加剂及辅料，医疗上用作石膏绷带）等产品。（报告来源：未来智库）

4.盈利预测

4.1 关键假设

中成药：作为公司核心发展部门，借助止咳宝片的逐步放量有望维持 30% 左右高增长； 化药和原料药：受集采和产能影响，维持 10%相对稳健增长。

4.2 投资分析

地域特色，走向全国。特一药业是一家集医药研发、医药工业、医药商业为 一体的综合型医药集团公司。核心产品为止咳宝片，主要产品包括皮肤病血毒丸、 小儿咳喘灵颗粒、金匮肾气片、降糖舒丸、蒲地蓝消炎片、感冒灵颗粒、血塞通分 散片、银杏叶分散片、益心舒颗粒、铝碳酸镁咀嚼片、枫蓼肠胃康片、奥美拉唑肠溶胶囊等。公司由广东台城制药股份有限公司演变而来，14 年在深交所上市。家族 式企业，许氏家族直接控股股份近 50%，现任公司董事长许丹青长期从事药材贸易 等业务，资历深厚。虽然 2020 年总营收、净利润和毛利率受疫情影响较大，但 2021 年以来，正逐渐摆脱疫情影响，财务状况持续转好。

借助中药发展春风，核心产品止咳宝片做大做强。2021 年中医药政策迎来爆 发期，相关的重磅政策纷纷落地。中药产业是我国医药产业的重要组成，市场规模 庞大。其中中成药市场无论是在产量端、医院端还是在零售端，景气度都出现明显 向上。特一药业的止咳宝片作为公司独家产品，拥有近百年的悠久历史。疗效突出， 对各类型的慢性咳嗽有显著效果、毒副作用很低，在我国止咳化痰类中成药市场排 名前五。产品毛利率一直维持在 80%左右，根据公司公告，预计 2022 年止咳宝片 全年销售 2500 万盒(约 3.3 亿元)。在有利的市场空间和竞争格局下，有望实现进一 步的巨大跳跃。

特一坚持多品种共同发展战略，积极打造“1+N”产品线矩阵。除了核心产品止 咳宝片以外，特一坚持多品种共同发展战略，积极打造“1+N”产品线矩阵。“1”是主 力品种止咳宝片。“N”：在国家产业政策大力支持中医药行业发展的背景下，公司计 划紧跟国家改革与发展的大趋势，中成药、化学药及化学原料药 3 大方向同时发力。 重点发展中成药品种，将皮肤病血毒丸、降糖舒丸作为继止咳宝片后的重大品种进 行培育；积极发展化学制剂药，参加一致性评价、集采和医院的招投标工作，增加 公司产品营销渠道，目前公司已有 11 个产品通过一致性评价，其他项目正在按计划 推进中；同时加大原料药的市场推广力度，提高现有原料药产品的市场份额。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）